树根互联科创板IPO获上交所问询，揭秘工业互联网的底层增长密码
【数据猿导读】 科创板会成为工业互联网的成长跳板么？
在产业互联网领域，工业互联网占据重要的位置，政策大力扶持，市场竞争活跃。大体来看，这些企业依据其“出身”不同，可以分为工业背景、互联网背景、ICT背景、软件背景四类。2022年初，工信部公布了树根互联、航天云网、卡奥斯、徐工汉云等15家“2021年’双跨’工业互联网平台”。
作为工业互联网领域的重要玩家，树根互联股份有限公司（以下简称“树根互联”）也走到了上市的关口。根据上交所科创板披露的信息，树根互联的上市进程目前处于“已问询”状态。
如果本次成功上市，树根互联拟募集资金15亿元，除了用3亿补充流动资金外，其余
资金主要投向工业互联网平台升级项目、工业互联网行业场景应用项目和营销与客户成功体系建设项目3个项目。
树根互联募资投向数据来源：树根互联招股书
树根互联募资投向数据来源：树根互联招股书
营收大幅增长，利润承压
根据招股书披露的数据，2021年树根互联的营收5.17亿元，同比增长85.14%。近几年，树根互联的业务营收都保持了高速增长的态势。
树根互联营收情况数据来源：树根互联招股书
从总体营收角度，树根互联有四个方面值得关注：
1、政府补助占比减少，减少外部依赖
2019-2021年，树根互联计入当期损益的政府补助金额分别为3,362.59万元、5,838.89万元和3,824.22万元，占当期营业收入的比例分别为22.19%、20.91%和7.40%。可以看到，政府补助在总营收中的比重在快速下滑，这说明树根互联在逐渐摆脱对补贴的依赖，开始实现自我造血。
2、对单一大客户的依赖较大，但逐年降低
根据招股书披露的数据，三一重工在树根互联公司的股份占比并不高（4.94%）。从股权结构上，树根互联的独立性较大。
树根互联股权结构图资料来源：树根互联招股书
树根互联背靠三一重工，这是其一个重要优势，可以借助三一重工的制造业背景系统的了解工业场景需求。但是，工业背景的工业互联网厂商，往往存在单一大客户依赖问题。2019-2021年，来自三一集团及其关联方的营收分别为1.12亿、1.91亿、2.91亿元，占树根互联各期营业收入的比例分别为73.62%、68.24%和56.24%。从营收占比上看，树根互联对三一集团的依赖度较大；但从发展态势上看，其依赖程度在逐年减弱，目前已经低于60%。
3、营收主要集中在第四季度，符合行业实际情况
树根互联业务收入的季节性特征明显，因为其客户一般在上半年进行业务规划、制定采购计划，工作交付完成和结算大部分集中在四季度，因而第四季度主营业务收入占比较高。并且，第四季度的营收占比呈现逐年上升的态势。2019-2021年，树根互联第四季度的营收比例分别为38.42%、52.24%、56.69%。在一年当中，1-4季度的营收占比总体上呈现逐渐递增的态势。然而，公司的经营支出在四个季度是相对平均的，营收的季度波动，就会造成收入与支出的期限错配，会带来一定的资金压力。
树根互联各季度营收占比数据来源：树根互联招股书
4、直销为主，聚焦大型客户
树根互联的销售模式以直销为主，直销模式收入占比各期均在95%以上。非直销模式主要针对特定地域或特定领域的中小客户群，分为经销商和渠道商两种，需要在相应市场已具备一定客户资源的经销商快速切入当地工业企业客户。预计随着树根互联中小客户比重的增加，非直销收入的占比会进一步上升。
树根互联销售模式占比数据来源：树根互联招股书
一个核心平台，三项主营业务
以上是树根互联的总体财务情况，要想进一步加深对其的理解，就需要剖开其业务结构，来深入分析其各项业务的发展情况。
树根互联的产品核心是一个工业互联网平台——根云平台，该平台由工业互联网操作系统、工业边缘服务和工业APP三个部分组成：根云工业互联网操作系统是根云平台的核心，包括操作系统内核、工业大数据引擎、数据智能模型库和应用赋能开发服务四大组成部分；工业边缘服务提供工业设备及生产要素的连接、数据采集和边缘计算等服务；工业APP是数据驱动的工业应用。
树根互联根云平台及根云工业互联网操作系统技术架构资料来源：树根互联招股书
在根云平台基础上，树根互联提供三大类工业互联网解决方案——智能制造IIoT解决方案、产品智能化IIoT解决方案、产业链IIoT解决方案。
智能制造IIoT解决方案，以根云工业互联网操作系统为基础，主要面向工业企业的生产制造，对企业生产现场的各类生产要素和生产数据（主要包括设备数据和信息系统数据），进行采集和建模，并基于数据和模型对生产设备、生产效率、产品质量、能源、现场安全等分析计算，形成数据和模型驱动的各类型工业应用。
树根互联智能制造IIoT解决方案基本框架资料来源：树根互联招股书
产品智能化IIoT解决方案通过将工业企业的产品联网，进行实时数据的采集和建模分析，形成产品的自我感知、远程管理和持续升级的能力，提供智能化产品设计、售后服务和客户运营等类型的工业应用。
产业链IIoT解决方案主要面向工业企业的产业链管理，通过将产业链上下游企业的资产、生产、销售等数据进行采集和分析计算，形成数据驱动的供应链管理应用。
在三项业务当中，最初占比较高的是产品智能化IIoT解决方案，但其占比在逐年降低；其次是智能制造IIoT解决方案，占比逐年增高，并且在2021年已经超过产品智能化IIoT解决方案；产业链IIoT解决方案的占比很低，只有2020年占比超过10%，主要是因为当年完成了一个产业链IIoT的大项目——上海市工程机械行业工业互联网平台项目。
树根互联各业务收入占比数据来源：树根互联招股书
树根互联各业务收入占比走势图数据来源：树根互联招股书
在成本方面，树根互联各类产品的成本占比相对其收入占比情况大体吻合：智能制造IIoT解决方案成本占比整体呈上升趋势，产品智能化IIoT解决方案的成本占比整体呈下降趋势，成本占比变化趋势与收入占比变化趋势基本一致。
树根互联各业务成本占比数据来源：树根互联招股书
树根互联各业务成本占比走势图数据来源：树根互联招股书
接下来，我们来看各项业务的毛利率情况。
先来看产业链IIoT解决方案，2019-2021年的毛利率分别为-6.91%、49.10%和26.77%，波动很大。2019年毛利率为负，主要是因该类业务处于市场开拓初期，为开发新客户，报价上有较大优惠，带来一定的亏损；2020年，该项毛利率高达49.10%，主要是当年完成上海市工程机械行业工业互联网平台项目，该项目基于树根互联较为成熟的标准化根云工业互联网操作系统，产品标准化程度高，因而毛利率高（超过60%），这一个项目拉高了产业链IIoT解决方案的整体毛利率水平。
总体来看，产业链IIoT解决方案的营收占比小，并且毛利率波动大，参考价值小。树根互联的总体毛利率水平，主要取决于产品智能化IIoT和智能制造IIoT解决方案业务。
我们把智能制造IIoT解决方案的营收和成本占比单独拎出来进行分析，可以发现，该项业务的成本占比要明显高于收入占比。并且，智能制造IIoT解决方案业务的成本占比与收入占比的差距也维持在14%左右，保持相对稳定。这意味着，智能制造IIoT解决方案业务的毛利率更低，如果该项业务的营收占比升高，不利于提升树根互联的整个利润水平。
树根互联智能制造IIOT业务营收与成本占比对比图数据来源：树根互联招股书
事实上也的确如此，我们来看树根互联各项业务的毛利率情况：在营收占比最大的两项业务中，产品智能化IIoT解决方案业务的毛利率维持在50%以上，而智能制造IIoT解决方案业务的毛利率则在25%以下，不到其一半。
树根互联各业务毛利率数据来源：树根互联招股书
树根互联各业务毛利率对比图数据来源：树根互联招股书
产品标准化、业务云化，是树根互联的发展关键
产品智能化IIoT解决方案的毛利率为什么这么高呢？这还需要从其不同产品的收费模式上着手分析。
树根互联提供的三大工业互联网解决方案主要包括四种产品形态，分别对应四类收费模式：订阅模式，向工业企业提供基于根云工业互联网操作系统的订阅式及相关服务，依据设备或产品接入数量或资源使用量收取订阅服务费用；API模式，向工业企业提供基于根云工业互联网操作系统API的软件及开发服务，根据客户的需求订立销售合同，并根据合同条款约定进行结算；SDK模式，向工业企业销售基于根云工业互联网操作系统SDK的物联接入产品获取销售收入；软硬件结合模式，向工业企业提供基于根云工业互联网操作系统的包含软件开发服务及物联接入产品的软硬结合产品，根据客户的需求订立销售合同，并根据合同条款约定进行结算。
树根互联按照产品形态的差异进行区别定价：平台订阅及相关服务等标准化产品定价，主要根据客户设备或产品接入数量或资源使用量确定；软件及开发服务、物联接入产品、软硬结合产品则依据客户的业务需求、结合标准产品的配置情况、项目交付的周期与紧急程度和售后服务需求等进行综合定价。在这四种收费模式中，只有第一种订阅模式跟云计算的业务模式高度契合。
将树根互联的收费模式对应到其各项业务，可以发现：产品智能化IIoT解决方案的毛利率之所以高很多，主要原因是树根互联的根云平台在产品智能化IIoT领域应用和连接的设备更广泛，基于根云平云的订阅服务收入占比较高，平台订阅服务的收费相对稳定、成本较低，毛利率相对较高。也就是说，标准化、订阅式业务的毛利率更高，而项目制、定制化业务的毛利率要低很多。
从营收端来看，树根互联的毛利率降低，是因为云化程度高、毛利率高的产品智能化IIoT业务占比下降，而云化程度低、毛利率低的智能制造IIoT业务占比上升。
从成本端，也能看出来树根互联的业务结构变动。树根互联的营业成本，主要就是采购支出，目前其主要采购技术及安装服务、硬件、云资源及流量三类。其中，技术及安装服务，即树根互联将物联接入产品的安装调试服务和较为基础的应用开发对外定制化采购，这部分成本的占比在逐年提升，说明树根互联的定制化项目比例在提升；云资源及流量，主要是采购的腾讯云、灵雀云等云资源服务费以及向电信运营商采购的用于物联接入的数据流量费。树根互联的云资源及流量成本与客户在平台中接入的设备数量、存储时长等需求相关，随着公司工业互联网平台的接入量增加而相应增长。2021年，树根互联的云资源及流量采购费用占比下降，反映出其云服务相关业务占比下降。
树根互联采购支出构成数据来源：树根互联招股书
树根互联采购供应商情况数据来源：树根互联招股书
树根互联要改善利润情况，最核心的是要提升产品的标准化程度，提升订阅式云服务业务的比例，降低定制化项目占比。对应到目前的三大类解决方案业务当中，即提升产品智能化IIoT解决方案的占比。需要指出的是，长期来看，智能制造IIoT解决方案将是树根互联的核心业务，那么如何提升智能制造IIoT业务的产品标准化程度，以及如何推动该项业务上云，将很大程度上决定了树根互联的利润水平。
产品的标准化和云化，很大程度上取决于企业的技术研发实力。因此，树根互联加大研发投入，积极打造标准化云化产品、推动业务上云。
截至2021年12月31日，树根互联有员工1512人，其中研发人员697人，占员工总数的比例为46.10%，占比相对较高。
树根互联人员结构数据来源：树根互联招股书
此外，从研发投入强度上看，2019年-2021年，树根互联的研发投入占总营收的比例分别为54.55%、59.48%、55.10%，已经算很高了。此次上市募资的15亿元，也主要投向工业互联网平台研发（40%）和工业互联网行业应用场景（20%）两个项目。如果能通过持续高强度的研发投入，在产品标准化和业务上云上取得实质性突破，树根互联的营收和利润都将再上一个台阶。
来源：数据猿
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